인스코비, 매출 회복이 절실한 이유?

[편집자 註] 상장기업(코스피, 코스닥 포함) 중 매출이 매년 30% 이상 급성장하는 기업을 꼽아 봤습니다. 최근 5년 중 3년 연속 30% 이상 증가한 기업이 대상입니다. 고성장을 질주하던 기업이 코로나 시대를 어떻게 헤쳐가고 있는지 알아보는 게 목적입니다 물론 궁극적으로 궁금한 것은 이 기업들의 미래 전망이죠. 재무제표로 기업의 미래를 점치는 것은 위험한 일이지만, 코로나를 전후한 실적이 기업을 어떻게 바꾸고 있는지를 보면 다가올 위드 코로나 시대에 그 기업이 가게 될 방향을 어렴풋하게는 짐작할 수 있을 것으로 기대합니다. 최근 3년간 매출이 매년 30% 이상 늘어난 기업으로는 고바이오랩, 브랜드엑스코퍼레이션, 카카오페이등 25개사가 있고, 2019년까지 4년 연속 30% 이상 성장하 기업은 샘표, 인스코비, 와이팜 등 12개사가 있습니다. 분석대상기간(2016~2020년) 모두 매출 성장률 30% 이상을 기록한 기업도 있습니다. 뉴트리, 바이오플러스, 프롬바이오, 원티드랩, 클리노믹스, 티앤알바이오팹 등 6개사입니다. 위 기업이 모두 분석대상이 되지는 않으며, 과거 실적을 분석하는 것은 재무제표를 읽는 사람들이 하지만 향후 전망을 점치는 것은 독자의 몫임을 밝힙니다.

인스코비는 통신서비스 중 알뜰폰(MVNO)사업, 스마트그리드 중 첨단검침인프라(AMI)사업, 시계 화장품 건강식품 유통사업을 하는 회사입니다. 연결 자회사로 알뜰폰사업을 하는 프리텔레콤과 스마트 화재 경보기 등의 제조업을 하는 파인파이어가 있습니다. 주력 사업은 알뜰폰사업인데 LG유플러스 망을 인스코비가, KT와 SKT 망을 프리텔레콤이 서비스합니다.

자회사 외에 중요한 관계회사로 의료기기와 바이오사업을 하는 상장사 셀루메드가 있습니다. 의료기기로 임플란트 수술시 치아의 골 결손 부위를 충진하는 데 사용되는 뼈 분말 같은 동종이식재, 콜라겐 소재로 만들어진 인공무릎연골, 퇴행성 말기 환자에게 이식하는 무릎인공관절 등이 있고, 바이오 제품으로 골 형성 단백질(rhBMP2)과 히알루론산 기반의 활액대체제(Viscoseal Syringe)가 있습니다.

인스코비 개별 매출이 올해 3분기까지 251억원 정도이고, 자회사를 포함한 연결 매출이 500억원 정도입니다. 그런데 관계회사인 셀루메드의 연결 매출은 같은 기간에 868억원으로 훨씬 많습니다. 인스코비와 특수관계인이 22.17%를 보유한 최대주주이고, 대표이사가 유인수씨로 같습니다. 인스코비의 공동 대표이사인 구자갑씨와 감사인 김용회씨는 셀루메드의 주주이기도 합니다. 비록 자회사는 아니지만 사실상 인스코비가 셀루메드를 지배하고 있다고 봐도 무방할 것 같습니다. 셀루메드가 인스코비 기업가치에 상당히 중요한 몫을 차지할 거라는 점도 충분히 납득할 만 합니다.

인스코비의 실적은 알뜰폰 사업에 좌지주지된다고 해도 과언이 아닙니다. 지난해와 올해 기준 연결 매출액이 약 84~85%를 차지합니다. 2019년 매출의 36%를 차지하던 스마트그리드사업은 지난해 5.7%, 올해 4.1%로 비중이 크게 낮아졌고 시계사업의 매출도 미미합니다. 화장품 유통사업이 매년 빠른 성장을 하며 올해 전체 연결 매출액의 10%까지 비중을 높였습니다.

지난해 인스코비 연결 매출이 5년 만에 역성장을 했는데, 스마트그리드 매출이 270억원에서 33억원으로 급감한 것이 결정적이었죠. 올해 매출은 2019년만은 미치지 못해도 꽤 회복이 될 것으로 예상되는데, 알뜰폰 사업의 호조와 화장품 유통업의 성장 덕분입니다.

인스코비의 연간 매출 성장률은 매우 높은 편입니다. 2016년부터 4년간 개별 기준으로 매년 40% 이상 증가했고, 연결 기준으로도 평균 20%를 훌쩍 넘기는 증가율을 보였죠. 다만 2015년과 2019년 충격에 가까운 매출 실종 현상이 나타나기는 했지만요.

2016년 연결 매출 증가율이 100%를 초과했는데, 프리텔레콤 인수 영향입니다. 2015년 중에 인스코비가 스페이스테트라는 회사를 흡수합병했는데, 프리텔레콤은 스페이스네트의 100% 자회사였습니다.

그보다는 고속 질주를 하던 매출이 2019년을 고점으로 크게 꺾여서 앞으로 종전의 성장세를 회복할 수 있을 지가 중요할 텐데요. 이를 판단하기 위해서는 창사 이래 최대 매출을 올렸던 2019년을 돌아봐야 할 듯 합니다. 이례적으로 높은 증가와 그 이후 급감은 관련이 있을 가능성이 높죠.

짐작하셨겠지만, 역시 스마트그리드가 문제였습니다. 2019년 알뜰폰사업의 매출은 거의 늘지 않았죠. 인스코비 자체 매출의 58% 증가는 시계와 화장품 유통이 살짝 거들기는 했지만, 거의 대부분 스마트그리드의 매출 증가에서 왔습니다. 전년의 두 배가 넘는 270억원의 매출을 신고했어요.

그런데, 지난해에는 완전히 죽을 쑤었죠. AMI 매출이 실종되다시피 했습니다. 전체 매출 감소의 폭보다 스마트그리드 부문의 감소 폭이 더 클 정도로 실적에 타격이 컸습니다. 그나마 화장품 등의 유통업 매출이 30억원 이상 늘었기에 망정이지…

스마트그리드는 향후 성장성이 매우 높은 것으로 전망되고 정부도 그린 뉴딜 정책에 포함시켜 적극적으로 육성한다는 방침인데 인스코비는 왜 폭망했을까요. 아무래도 코로나19 영향인 것 같습니다. AMI 중심의 스마트그리드사업을 하는 누리플렉스와 실적을 비교해 봤습니다. 누리플렉스 역시 2019년 매출이 25% 이상 증가했다가 지난해 70% 급감하는 경험을 합니다. 올해는 전년 대비 큰 폭의 회복세를 보이고 있지만 2019년 수준까지 회복되기는 역부족일 것 같습니다.

주택용 AMI 보급은 개별 세대를 방문해야 합니다. 코로나19로 세대 방문이 제한되면 보급에 차질을 빚을 수 밖에 없습니다. 정부의 AMI사업에 국회가 발목을 잡기도 했죠. 정부는 2024년까지 단독주택과 아파트의 90%에 달하는 2320만호에 가정용 AMI를 누적 보급할 계획인데 올해 책정한 예산 1586억원(225만호 해당)이 국회 심의를 거치면서 976억원(138만5000호)로 줄었습니다. 한전이 정부 예산을 바탕으로 민간에 발주를 해야 인스코비 같은 민간업체가 실적을 낼 수 있는데 코로나19에 이어 이중 타격을 받은 셈이죠.

누리플렉스와 달리 인스코비의 AMI 매출은 올해 들어서도 회복이 되지 못하고 있습니다. 3분기까지 20억원에 그쳐 지난해 연간 33억원의 3분의 2 수준에 그치고 있습니다. 후발업체인데다 규모가 크지 않아서 회복이 더딘 모양입니다. 코로나19가 잠잠해지고 한전의 발주가 늘어나면 회복을 기대해 볼 수는 있겠죠.

인스코비는 매출 확대가 절실한 기업입니다. 오랫동안 부실기업의 멍에를 쓰고 있었고, 아직도 부분 자본금 잠식(연결 기준)일 정도로 여전히 재무적으로 취약한 곳입니다. 2016년 이후 매출이 급성장하면서 건실한 기업으로 거듭나는 것 아닌가 기대를 모았죠. 매출이 최고조에 달했던 2018~2019년 외에는 영업이익을 내지 못했습니다. 영업활동에서의 현금흐름도 순유출이었죠. 2년간 잔칫집이었을 텐데, 코로나19가 터지면서 다시 우울해 졌습니다.

주요 자회사인 프리텔레콤은 나름 괜찮습니다. 영업흑자 기조를 이어가고 있습니다. 모회사인 인스코비가 문제입니다. 상대적으로 비용 구조가 나빠서 이익을 내려면 매출이 늘어야 합니다.

그런데 어쩌면 더 중요한 게 본업이 아니라 부업일 수 있습니다. 본업이 잘 돼도 재무개선까지 갈 길이 멀어보이는데, 회사는 부업에 돈을 쏟아붓고 있습니다. 자본적 지출에는 거의 돈을 쓰지 않고(쓸 일이 없나…) 타법인 주식 등을 취득하는 데 매우 적극적입니다. 특히 매출이 급증해 자금사정이 좋아졌던 2018~2019년에는 영업에서 벌어들인 현금은 물론이고 대규모 차입까지 동원해 관계회사 투자를 늘렸습니다. 상황이 크게 나빠진 지난해 이후에도 멈추지 않았죠.

대부분 자금조달을 차입으로 하고 있습니다. 차입 조달 수단은 전환사채 일색입니다. 지난해 이후 무려 6차례나 전환사채를 발행했고, 9월말 현재 미상환 잔액이 241억원에 달합니다. 다행히(?) 전환사채의 주식 전환이 활발하게 이루어져 그나마 상환부담이 덜합니다만, 일반 주주 입장에서 보면 좋은 일도 아니죠. 실적은 나빠지고 있는데 주식 수는 계속해서 늘어나고 있으니까요. 주가는 2018년 1만6000원 가까이 크게 올랐다가 3000원대 수준으로 떨어져 있습니다.

인스코비 연결법인이 거느린 관계회사로는 셀루메드, 아피메즈, 셀루메드의 자회사 환경이엔지 등이 있는데요. 취득하는데 총 719억원이 들었고 9월말 현재 장부가는 359억원입니다. 가장 중요한 관계회사는 단연 셀루메드인데, 지분 취득에 464억원이 들었고 9월말 현재 장부가는 249억원입니다.

인스코비는 셀루메드 때문에 고생이 이만 저만이 아닙니다. 2018년 5월에 160억원을 주고 경영권 지분을 취득했는데, 3년째 영업적자를 겪고 있고 지난해 자본잠식으로 관리종목에 들어갔다가 상장폐지 위기까지 몰린 후 올해 간신히 빠져 나왔습니다. 인스코비가 2018~2019년 영업흑자를 달성하고도 대규모 순손실을 기록했는데 셀루메드에 대한 막대한 손상차손 때문이었습니다. 올해는 손상차손의 일부 환입이 이루어지면서 영업손실에도 불구하고 9월까지 78억원(연결)의 순이익으로 돌아설 수 있었죠.

셀루메드 역시 매년 대규모 유상증자와 전환사채 발행이 이루어지고 있고, 조달한 돈의 대부분을 타법인 지분 등을 취득하는 데 씁니다. 하지만 인스코비와 셀루메드 모두 투자의 성과를 이익증가로 보여주지는 못하고 있죠. 이런 상황에서 인스코비의 매출이 회복되지 못한다면……